Na ruskom tržištu metala i rudarstva investitori sve češće procenjuju kompanije kroz prizmu raspodele gotovine, troškova finansiranja i regulatornog rizika, a ne samo kroz kretanje cena sirovina. Sektor je u kratkom roku zabeležio izrazit pad, što se odrazilo na očekivanja o budućim novčanim tokovima i sposobnosti da se istovremeno finansiraju projekti i servisira dug. Takav pristup posebno pogađa emitente sa velikim kapitalnim izdacima i opterećenjem kamatama.
Indeks MOEX Metals and Mining zatvorio je 16. jula na 3.608,23 poena, što predstavlja pad od 30,7% u odnosu na prethodni mesec i 40,3% u odnosu na godinu dana unazad. U istim periodima širi MOEX indeks pao je za 18,8% i 27,2%, čime je naglašeno da rudarstvo zaostaje za tržištem. Investitori pritom primenjuju dodatni „risk diskont“ na proizvođače zlata, aluminijuma, nikla, bakra, uglja i dijamanata.
U pozadini su sankcije, jači kurs rublje, skuplje zaduživanje i neizvesnost oko povrata kapitala akcionarima. Kada se takvi faktori spoje sa najavama o obustavi ili promeni politike dividendi, vrednovanje se pomera ka bilansnoj snazi i kredibilnosti planova ulaganja. To se direktno odrazilo na reakcije pojedinih kompanija nakon objava o raspodeli dobiti.
Najizraženiji negativan odgovor zabeležen je kod Polyus, najvećeg ruskog proizvođača zlata. Kompanija je 8. jula saopštila da planira da preporuči obustavu dividendi do 2030. godine kako bi finansirala velike razvojne projekte. Akcije su pale 23,9% u jednom trgovačkom danu, jer su učesnici na tržištu revidirali vrednost budućih isplata.
Operativna slika Polyusa ostaje profitabilna uprkos padu proizvodnje. Prihodi su u 2025. iznosili 8,7 milijardi američkih dolara, dok je EBITDA bila približno 6,35 milijardi dolara. Proizvodnja zlata pala je na oko 2,5 miliona unci.
Za 2026. Polyus očekuje proizvodnju od 2,5–2,6 miliona unci zlata i planira capex od 2,2–2,5 milijardi dolara. Veći deo ulaganja usmeren je na projekat Sukhoi Log. Očekuje se da će projekat dostići pun kapacitet 2029. godine i da bi do 2030. mogao podići godišnju proizvodnju prema šest miliona unci.
Rast potencijala je značajan, ali investitori moraju čekati nekoliko godina na povećanje outputa uz rizike izgradnje, troškova i realizacije. Iako se ranije odobrena prva kvartalna dividenda od 29,05 rublji po akciji i dalje očekuje za avgust, pouzdana raspodela gotovine u bliskom roku praktično je uklonjena iz investicionog narativa. U takvom okviru tržište vrednuje vremenski profil povratka kapitala kao ključnu komponentu rizika.
Nornickel pokazuje otporniji operativni profil u odnosu na mnoge rivale iz ruskog rudarstva. Kompanija očekuje da će eksploatacija rude u norilškom regionu premašiti 17 miliona tona u 2026. godini, čime bi mogla biti postavljena rekordna vrednost. Međutim, veća eksploatacija rude ne mora automatski da se prelije u višu proizvodnju rafinisanih metala.
Nornickel takođe navodi očekivanje globalnog suficita paladijuma od oko 300.000 unci ove godine. Dividende su izostale za 2025. godinu, čime je produžena obustava koja je ranije bila važan izvor prihoda akcionara. Ipak, finansijska pozicija kompanije ostaje jača u odnosu na deo sektora.
Neto dobit Nornickela porasla je za 36% na 2,47 milijardi američkih dolara u 2025. godini. Prilagođeni slobodni novčani tok nakon ulaganja dostigao je oko 1,5 milijardi dolara. Šira izloženost niklu, bakru i paladijumu daje određenu diverzifikaciju portfelja metala.
U narednom periodu oporavak cene akcija verovatno će zavisiti od jačanja slobodnog novčanog toka nakon capex-a i postojanja jasnog puta ka vraćanju dividendi. Tržište time povezuje vrednovanje sa održivošću gotovine koju kompanija može da generiše posle kapitalnih ulaganja. U kontekstu obustava kod više emitenta, taj kriterijum dobija dodatnu težinu.
ALROSA se suočava sa uslovima koji su posebno nepovoljni zbog slabije tražnje dijamanata i visokih zaliha na globalnom tržištu. Kompanija je smanjila proizvodnju za približno 10% u 2025. godini na 29,8 miliona karata i očekuje dalji pad na 25–26 miliona karata tokom 2026. godine. Za 2025. nije odobrena dividenda.
Sankcije, slabija tražnja i povišene zalihe nastavljaju da vrše pritisak na poslovanje ALROSE-a. Rusija razmatra uvođenje dažbina na određeni izvoz sirovih dijamanata (rough diamonds), što bi moglo dodatno uticati na troškove prodaje ili strukturu izvoza ako bude sprovedeno. Istovremeno se očekuje da bi smanjenje ponude međunarodnih proizvođača poput De Beersa moglo doprineti ponovnom balansiranju tržišta.
Ipak, trenutno to više ukazuje na ozbiljnost pada nego na potvrdu oporavka potražnje ili cena sirovih dijamanata. Izgledi ALROSE-a stoga zavise od viših cena rough-dijamanata, nižih zaliha i jače tražnje za nakitom posebno u Kini. U takvom režimu investitori prate kombinaciju tržišnih indikatora i regulatornih odluka koje utiču na tokove prodaje.
Kod proizvođača uglja pritisak dolazi iz više pravaca istovremeno: slabe realizovane cene, snažne rublje, visokih troškova transporta i skupog finansiranja. Raspadskaya je prijavila negativan EBITDA rezultat od 16,6 milijardi rublji u 2025. godini uz pad prihoda za 26% na 119,2 milijarde rublji. Kompanija je zabeležila neto gubitak od 53 milijarde rublji.
Iako su međunarodne cene koksnog uglja porasle sa najnižih nivoa iz 2025., ruski proizvođači ne moraju nužno ostvarivati cene vezane za benchmark zbog sankcija, logističkih ograničenja i popusta uz valutne efekte. To znači da se poboljšanje globalnih kotacija ne prenosi automatski u prihode domaćih kompanija koje prodaju pod drugačijim uslovima ugovaranja.
Mechel se suočava sa još težom finansijskom situacijom: EBITDA mu je pala za 86% na 7,7 milijardi rublji u 2025., dok je neto dug dostigao 279,3 milijarde rublji. Odnos neto duga prema EBITDA prema njihovim iskazima prelazio je 36 puta, čineći kompaniju posebno osetljivom na kamatne stope i uslove refinansiranja. Banke su pomerile deo glavnice u period do 2027–2030., što donosi privremenu likvidnost ali ne rešava problem poluge.
Kod Rusal, rizici nisu ograničeni samo na kretanje cena aluminijuma već uključuju novu regulatornu dimenziju koja utiče na domaće formiranje cena metala. Kompanija je prešla sa profita od 803 miliona američkih dolara u 2024. na gubitak od 455 miliona dolara u 2025., uz rast prihoda od 22,6%. Istovremeno su troškovi prodaje porasli za 32,3%, što ukazuje na rast rashoda povezanih sa sankcijama, efektima kursa valuta i servisiranjem duga.
Dodatnu neizvesnost donosi postupak koji vodi ruska Federalna antimonopolska služba (FAS). Dana 15. jula, FAS je otvorio postupak zbog domaćeg cenovnog formiranja aluminijuma kompanije Rusal; kompanija osporava stav regulatora pred sudom. Slučaj može uticati na domaće cene i potencijalno dovesti do kazne zasnovane na prometu (turnover-based penalty).
Zbog toga Rusal sve više deluje kao kombinacija regulatornog rizika i restrukturiranja umesto kao čisti „bet“ na cenu aluminijuma na tržištu metala. Takva promena percepcije utiče na način procene budućih novčanih tokova jer pravila igre mogu biti promenjena kroz regulatorni ishod ili sudsku odluku.
Kod manjih proizvođača zlata postoje različiti signali operativne dinamike i upravljačkih rizika. Seligdar ima pozitivniji operativni katalizator zahvaljujući novoj fabrici koja daje merljiv podsticaj proizvodnji; istovremeno nosi veće finansijske i rizike likvidnosti nego veći proizvođači zbog strukture finansiranja i sposobnosti servisiranja obaveza.
S druge strane, Yuzhuralzoloto (UGC) suočava se sa značajnom neizvesnošću upravljanja nakon što je ruska država zaplenila udela od 67,2%. Dve pokušane aukcije tog paketa nisu uspele, pa vlasništvo ostaje nerešeno; to dodatno naglašava rast važnosti prava svojine i rizika intervencije države u ruskim rudarskim investicijama.
Naredni pomeraji tržišta verovatno će zavisiti od makroekonomskih parametara koji direktno utiču na troškove kapitala i valutni režim izvoznika metala i minerala. Ključna kamatna stopa Banke Rusije iznosi 14,25%, dok je zvanični kurs za 17. jul bio 78,3181 rublji za jedan američki dolar. Niže kamate smanjile bi troškove zaduživanja i povećale sadašnju vrednost budućih zarada.
Kod kompanija sa visokim nivoom duga efekat bi mogao biti izraženiji; menadžment Mechela procenjuje da pad ključne stope za jedan procentni poen može poboljšati godišnji novčani tok za oko 2 milijarde rublji. Slabiji kurs rublje generalno podržava izvoznike jer su prihodi vezani za strane valute dok su mnogi operativni troškovi denominovani u rubljama; istovremeno raste trošak uvezene opreme i mašina.
Kombinacija ovih faktora određuje kako investitori vrednuju sektor nakon naglog rasprodavanja: moguće su tehničke korekcije ako kamate padnu ili kurs oslabi uz jačanje cena sirovina koje doprinose prihodima izvoznika. Međutim održiv oporavak zahteva više od povoljnih tržišnih uslova jer investitori traže stabilan slobodni novčani tok posle ulaganja i disciplinovan pristup kapitalnim izdacima.
Pored toga ključni signal ostaje put ka verodostojnom vraćanju dividendi kao elementu povrata kapitala akcionarima koji trenutno nedostaje kod više emitenta kroz obustave ili promene politike raspodele gotovine. U okruženju sankcija investitori posebno razmatraju mogućnost poravnanja obaveza i pristup ili repatrijaciju kapitala kroz međunarodne tokove plaćanja.
Na nivou sektora regulatorni okvir i geopolitički rizik pokazuju se kao faktor koji može nadjačati čak i snažne fundamentalne signale iz robnih tržišta kada se procenjuju bilansi kompanija sa visokim finansijskim teretom ili specifičnim regulatornim sporovima poput onih koji pogađaju Rusal ili politike raspodele gotovine kod Polyusa i drugih emitenta.
